Naga Markets webinar


Logo FOMC na tle statuty wolnościRezerwa Federalna (FED) w 2019 roku dokonała wyraźnego zwrotu w kierunku łagodniejszej polityki. Na marcowym posiedzeniu zostanie on sformalizowany poprzez ujęcie go w ramy prognoz makro, a przede wszystkim projekcji optymalnego poziomu stóp procentowych. Kurs dolara już teraz dyskontuje oczekiwania inwestorów – czy te się potwierdzą?


Dwudniowe posiedzenie FOMC kończy się w środę decyzją, która zostanie przedstawiona o 19:00 polskiego czasu. Pół godziny później rozpocznie się konferencja prasowa Jerome Powella. Marcowemu posiedzeniu towarzyszy odświeżenie projekcji makro i stóp procentowych. Spodziewamy się utrzymania kosztu pieniądza w przedziale 2,25-2,50 proc. i obniżenia liczby zapowiadanych na 2019 rok podwyżek stóp procentowych (tzw. dot chart) z dwóch do jednej. Mamy jednak jednocześnie bardzo poważne wątpliwości, czy cykl będzie jeszcze w ogóle kontynuowany.

Uważamy, że Fed jasno zakomunikuje, że nie zamierza w najbliższym czasie dostosowywać poziomu stóp, ale jednocześnie podtrzyma gotowość do kontynuacji cyklu tak długo jak perspektywy gospodarki nie staną się jednoznacznie negatywne. Te dwie podwyżki, które prawdopodobnie pozostaną w projekcji, nie będą jednak dyskontowane przez rynek, który wie, że Rezerwa Federalna będzie wykazywać się cierpliwością przed kolejną zamianą kosztu pieniądza. Sporo w ostatnim czasie było przecież nawet głosów za redukcją stóp. Pokazuje to, że w FOMC niepodzielną przewagę posiadają zwolennicy łagodnej polityki. Jest to przecież zresztą tendencja globalna, dotycząca najważniejszych banków centralnych.

Projekcje optymalnego poziomu stóp z grudnia i września 2018 roku
Projekcje optymalnego poziomu stóp z grudnia i września 2018 roku

Jeśli chodzi o najważniejsze dla polityki Fed kwestie, to należy podzielić je na dwie kategorie. Czynniki krajowe zdają się faworyzować kontynuację normalizacji. Warunki finansowe uległy od początku roku wyraźnemu poluzowaniu, co jest ewidentne już po pierwszym spojrzeniu nawet na wartości amerykańskich indeksów giełdowych. Jednocześnie nastroje konsumenckie nie załamały się trwale pod wpływem paraliżu administracji (government shutdown) i czynników o globalnym charakterze. Najważniejsze miary (indeks Conference Board, czy wskaźnik Uniwersytetu Michigan) wciąż przybierają wartości bliskie cyklicznych maksimów. W ostatnim kwartale 2018 roku gospodarka wykazała więcej niż przyzwoitą, 2,6 – proc. dynamikę PKB. Co prawda, gorzej wypada seria odczytów z tego roku: sprzedaż detaliczna wypada mizernie, w styczniu produkcja przemysłowa spadła, a w lutym nie dodano w sektorze pozarolniczym właściwie żadnych etatów. W dużej mierze to jednak pokłosie czynników pogodowych i government shutdown. Nie ma ewidentnych oznak, że należy bić na alarm i wieścić recesję. Nie wolno też zapominać, że spowolnienie wcześniej było przez rynek antycypowane. Scenariuszem bazowym od dawna było wyhamowanie impetu pod wpływem wygasania efektów stymulacji fiskalnej oraz rosnącego ciężaru wyższych stóp procentowych.

Warunki finansowe w USA i poziom zaskoczenia danymi makro dla globalnej gospodarki
Warunki finansowe w USA i poziom zaskoczenia danymi makro dla globalnej gospodarki

Przechodząc do czynników globalnych: wciąż nie została rozwiązana kwestia wojen handlowych. Odsunięcie szczytu Trump – Xi pokazuje, że progres w negocjacjach nie jest zadowalający. Jednocześnie słabość wielu gospodarek, zwłaszcza europejskiej jest nierozwiązanym problemem i przekłada się do spółki z konfliktem handlowym na spadek wolumenu w handlu zagranicznym. Indeksy mierzące poziom zaskoczenia danymi makro w światowej gospodarce spadły w marcu na cykliczna minima i do wartości najniższych od 2013 roku.

Biorąc to wszystko pod uwagę i łącząc z brakiem zagrożenia silną presją inflacyjną, Fed uważa, że nie ma potrzeby zmiany strategii obranej zaledwie w styczniu i zamierza zaczekać na opadnięcie kurzu wojen handlowych i rozwianie wątpliwości dotyczących kondycji gospodarki USA. Dominujący wśród decydentów podgląd, że obecnie stopy są w dolnym zakresie szacunków stopy neutralnej wspiera takie podejście. Innymi słowy: kształt polityki jest niemal neutralny dla gospodarki, ani nie stymuluje wzrostu, ani nie chłodzi koniunktury. Pauza pozwolić może też na płynne przejście do polityki luzowania, jeśli dynamika PKB obniży się pod potencjalne tempo wzrostu amerykańskiej gospodarki lub wskaźniki inflacyjne zaczną nurkować.

Od grudnia 2015 stopy podniesiono dziewięć razy (o łącznie 225 pb), od półtora roku trwa też comiesięczne ograniczanie sumy bilansowej, którą z wykorzystaniem ilościowego luzowania i w odpowiedzi na globalny kryzys finansowy napompowano z niespełna 1 bln USD do około 4,5 bln USD. Rozpoczęty w październiku 2017 roku proces po roku, czyli zaledwie kilka miesięcy temu osiągnął docelowe tempo 50 mld USD na miesiąc. Jasnym stało się w ostatnich miesiącach, że instrument ten niebawem zostanie (przynajmniej przejściowo) odłożony na półkę. Oczywiście było to spore zaskoczenie, gdyż wcześniej Powell wskazywał, że redukcja bilansu nie podlega dyskusji i nie będzie żadnego dostrajania w tym zakresie. Zmiany w oddziaływaniu polityki miały wynikać ze zmian w tempie podnoszenia stóp. Jeśli Fed miałby odejść od polityki kurczenia bilansu już jesienią, to zrobiłby to z bilansem o wartości ponad 3,5 biliona USD. Wydaje się, że może być za wcześnie by ogłaszać wszystkie parametry przyszłego zwiększenia reinwestycji już teraz, ale Powell nie powie nic co mogłoby zachwiać przekonaniem, że losy programu redukcji bilansu są przesądzone.

Parametry polityki Fed: suma bilansowa i poziom stóp
Parametry polityki Fed: suma bilansowa i poziom stóp

Kurs dolara w defensywie, szansa na pozytywną niespodziankę?

Kurs dolara ostatnio był w defensywie, ewidentnie widać budowanie gołębich oczekiwań względem zamierzeń Fed. Rentowność długu USA również pozostaje na niskich pułapach, w przypadku papierów dziesięcioletnich nie może odkleić się od 2,60 proc. Rynek obecnie nie wycenia, że w rok stopy wzrosną. Ba, w myśl różnych rynkowych miar można szacować, że w tym roku dojdzie do obniżki z prawdopodobieństwem 25-40 proc. Nie widzimy takiego zagrożenia, uważamy też, że nie dojdzie do kolejnego załagodzenia stanowiska. Powinno to zdjąć nieco presji z amerykańskiej waluty, zwłaszcza w krótkim terminie. Inwestorzy są jednak świadomi, że Rezerwa Federalna nie powróci do szybkiego zacieśniania, więc polityka Fed nie będzie w stanie wspierać dolara dopóki nie stanie się jasne, że inne banki centralne swoje stanowisko zmuszone są dostosować jeszcze mocniej.

Podsumowując:

Stopy pozostaną w przedziale 2,25 – 2,5 proc. Ich projekcje zostaną po raz kolejny obniżony, w rezultacie mediana oczekiwań decydentów będzie wskazywać na jedną podwyżkę w 2019 i jedną w 2020. Mamy poważne wątpliwości, czy Fed zdoła podnieść stopy w najbliższych kwartałach, rynek nie będzie się też spieszył z dyskontowaniem podwyżek pod wpływem prognoz. Obecnie zakłada wręcz ich obniżki. Gospodarka USA spowolniła, ale wieszczenie recesji jest nieuzasadnione. Fed (słusznie) uważa, że ma czas na spokojną analizę informacji ze sfery realnej. Warunki finansowe uległy poluzowaniu, nastroje na rynkach ryzykownych aktywów są jednoznacznie pozytywne, ale zewnętrzne czynniki zagrożenia dla wzrostu nie wygasły. Marcowe posiedzenie ma szansę umocnić dolara, gdyż rynek w wycenie amerykańskiej waluty uwzględnił już zbyt wiele negatywnych czynników.



Coinquista

Zostaw komentarz logując się za pomocą Facebook

ZOSTAW ODPOWIEDŹ

Please enter your comment!
Please enter your name here